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银叶投资陈琦:2019年稳增长和去杠杆再平衡

2019-02-19 11:17
来源: 中国基金报

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  2018年,政策层面延续“严监管,去杠杆”,银行信贷条件收紧,实体经济信用收缩,信用违约激增。与此同时,外围因素不断升级,令经济增长前景进一步蒙上阴影。受此影响,全年各大类资产表现分化,风险资产表现疲弱。债券为2018年表现最好的资产;权益市场录得近5年来最差回报;大宗商品结束两年牛市行情。

  展望2019年,“稳增长”因素的重要性明显提升,是决定短期方向的核心要素。我们认为,市场对经济下行的预期走在了数据之前,政策的调整也已经发力,但未来一至两个季度经济下行的压力可能在数据上继续得到印证,“宽信用”难以一蹴而就,积极的财政政策将成为未来托底经济的重要措施。

  我们认为基于目前市场的一致预期,2019年市场可能出现反转的信号在于积极财政政策发力,“宽信用”见到成效。具体地,我们可能将看到以下信号:地方政府债超预期放量、非标认定范围放松、银行完成资本补充、违约风险资产被政府资金买断等。

  在此预期下,我们认为虽然货币政策可能进一步宽松,但超短端利率在不出现严重经济失速或美联储加息预期逆转情形下,很可能已经见底。经过2018年的大幅回落,我们认为利率将进入区间震荡,上有经济下行压力,下有“稳增长”、“宽信用”政策托底。10年期国债利率在“稳增长,宽信用”政策效果尚未验证之前,风险有限。

  政策层面上,国家出台多种措施缓解企业融资困境,信用环境最恶劣的时候可能已经过去。城投债境况好转,“紧信用”向宽信用转变过程中,城投可能受益,同时在基建补短板的过程中,城投仍是重要的实施主体,城投整体信用风险降低。针对民企的宽信用政策、手段不断加码,但中低等级信用主体恢复元气尚需时日,建议谨慎择券。2019年信用市场可能存在沙里淘金的估值修复机会。

  总体而言,2019年在“宽货币”向“宽信用”传导未显效前,利率债安全边际仍高;随着稳增长政策发力,利率债的相对配置价值将下降。2019年信用债的投资需要“风险筛查”和“价值发现”并举;受益于政策倾斜和资金支持的行业龙头、城投主体可能出现价值重估机会。在经历了金融去杠杆、估值调整之后,可转债开始逐步进入价值区间,等待配置机会来临。2019年转债可能受益于股债强弱切换。

  股市目前的相对价值正在提升。边际上看,流动性缓慢好转,盈利预期经历了快速下修后进入平静期,风险偏好的急剧下降目前已经在股指当中较大程度的反映。当前,股市仍处于筑底阶段。经历了2018年此消彼长的走势之后,股、债之间相对性价比正在发生转变。

  展望2019年,A股将在经济下行、政策对冲以及其他外围因素冲突中继续出清和震荡磨底过程,但积极变化正在出现,包括:内外困境倒逼改革、科创板促科技创新、政策转向积极宽松、稳经济防风险托底,将是“先否后喜”。指数将在正负因素的共振下,反复磨底,但是结构性机会值得期待。

  对于积极的投资者而言,我们建议关注科技创新领域的投资标的;对于追求稳健的投资者,我们推荐的防御品种则主要来自于有政策托底、业绩确定、高股息率的品种。

  最后,对于整个私募行业而言,当下正处于规范的过程之中。资管新规的打破刚性兑付、消除多层嵌套和通道、强化资本和准备金计提要求、净值化管理等等措施,是在督促行业回归“投资本源”,相当于金融行业的供给侧改革。规范化管理制度一旦完善,私募基金行业必将迎来一个新的黄金发展阶段,而私募行业中专业的机构必将受益。

  作者系银叶投资首席策略官

(文章来源:中国基金报)

(责任编辑:DF150)

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